Poland

Rada Polityki Pieniężnej stąpa po kruchym lodzie

Opinie

Bloomberg

Ma³o przekonuj¹ce jest upieranie siê, ¿e przyspieszenie inflacji wywo³uj¹ czynniki poza kontrol¹ polityki pieniê¿nej i wystarczy poczekaæ, a inflacja sama przejdzie.

Na swoim ostatnim posiedzeniu RPP ponownie zdecydowa³a o pozostawieniu stóp procentowych NBP bez zmian, w tym stopy referencyjnej na rekordowo niskim poziomie 0,1 proc. Tymczasem inflacja cen konsumpcyjnych ju¿ od 15 miesiêcy utrzymuje siê wyraŸnie powy¿ej górnej granicy dopuszczalnego odchylenia wskaŸnika inflacji od celu inflacyjnego, a wzrost cen w maju o 4,7 proc. by³ najwy¿szy od lutego 2020 r.

Jednak RPP nie widzi powodów do niepokoju, a obserwowane przyspieszenie inflacji uwa¿a za zjawisko przejœciowe. W komunikacie Rady po ostatnim posiedzeniu czytamy: „Do wzrostu inflacji w maju przyczyni³ siê przede wszystkim dalszy wzrost rocznej dynamiki cen paliw zwi¹zany z wyraŸnie wy¿szymi ni¿ przed rokiem cenami ropy naftowej na rynkach œwiatowych, a tak¿e wzrost cen ¿ywnoœci. Jednoczeœnie roczny wskaŸnik inflacji by³ nadal podwy¿szany przez wzrost cen energii elektrycznej, który mia³ miejsce na pocz¹tku br. oraz podwy¿ki op³at za wywóz œmieci, a wiêc czynniki, które – podobnie jak wzrost cen surowców – s¹ niezale¿ne od krajowej polityki pieniê¿nej... Bior¹c pod uwagê Ÿród³a i oczekiwany przejœciowy charakter przekraczania przez inflacjê celu NBP, a jednoczeœnie uwzglêdniaj¹c niepewnoœæ dotycz¹c¹ trwa³oœci i skali o¿ywienia gospodarczego, NBP utrzymuje stopy procentowe na niezmienionym poziomie".

Ocenê tê powtórzy³ na konferencji prasowej 11 czerwca prezes NBP Adam Glapiñski, daj¹c wyraŸnie do zrozumienia, ¿e w obecnej sytuacji bank centralny nie widzi powodu do zaostrzania polityki pieniê¿nej.

Nadmiar optymizmu

Myœlê, ¿e ocena sytuacji przez RPP jest zbyt optymistyczna i nie uwzglêdnia szeregu istniej¹cych i potencjalnych czynników ryzyka, które mog¹ – wbrew oczekiwaniom Rady – utrwaliæ wysok¹ inflacjê w Polsce i w nieodleg³ej przysz³oœci zmusiæ NBP do podjêcia kosztownych dzia³añ stabilizacyjnych. Uwa¿am bowiem, ¿e Ÿród³em podwy¿szonej inflacji s¹ nie tylko niezale¿ne od banku centralnego czynniki kosztowe, ale tak¿e czynniki le¿¹ce po stronie popytu, z których czêœæ ma charakter trwa³y.

Co wiêcej, RPP nie bierze pod uwagê ryzyka wyst¹pienia wtórnych efektów pieniê¿nych pierwotnych czynników kosztowych i rozkrêcenia siê spirali cenowo-p³acowej. Dlatego nie zgadzam siê z ocen¹, ¿e polityka pieniê¿na jest bezradna wobec obecnej inflacji, i ostrzegam, ¿e dalsza bezczynnoœæ NBP mo¿e podwa¿yæ zbudowan¹ z trudem wiarygodnoœæ banku centralnego.

Zacznijmy od tego, ¿e w gospodarce mamy obecnie do czynienia z wyraŸnym odbiciem: produkcja przemys³owa w ostatnich miesi¹cach roœnie – uwzglêdniaj¹c efekt niskiej zesz³orocznej bazy – w tempie ponad 10 proc. rocznie. Spada równie¿ bezrobocie, choæ nadal jest nieco wy¿sze ni¿ przed pandemi¹. Wynagrodzenia nominalne rosn¹ równie¿ w tempie ok. 10 proc., po czêœci w odpowiedzi na skokowe podwy¿ki p³acy minimalnej w ostatnich latach. Musi to tworzyæ dodatkow¹ presjê cenowo-kosztow¹ z uwagi na znacznie wolniejszy wzrost wydajnoœci pracy.

Sytuacjê dochodow¹ ludnoœci poprawia te¿ wzrost emerytur œrednio o ponad 6 proc. i wyp³ata tzw. 13. emerytury przy rosn¹cej liczbie uprawnionych do œwiadczeñ. Ten silny wzrost dochodów nie prze³o¿y³ siê jeszcze w statystykach na wzrost sprzeda¿y detalicznej, ale pamiêtajmy, ¿e ostatnie odczyty sprzeda¿y obejmowa³y miesi¹ce, w których obowi¹zywa³y drastyczne obostrzenia zwi¹zane z trzeci¹ fal¹ pandemii. W miarê wychodzenia z lockdownu du¿a czêœæ od³o¿onego popytu bêdzie trafiaæ na rynek, wzmacniaj¹c presjê inflacyjn¹.

Na rynku znajduje siê du¿a iloœæ „gor¹cego" pieni¹dza. Roczna dynamika wzrostu poda¿y pieni¹dza rezerwowego i gotówki w obiegu w okresie ostatniego roku przekracza³a 30 proc. – najwiêcej od ponad 20 lat. Tak¿e wielkoœæ depozytów bie¿¹cych ludnoœci wzros³a w ci¹gu roku o 27 proc. ród³em tego wzrostu by³y hojne transfery z bud¿etu, finansowane potê¿nym wzrostem d³ugu publicznego. Monetyzacjê d³ugu u³atwia³ NBP, skupuj¹c obligacje skarbowe w ramach programów wsparcia gospodarki w czasie pandemii. Ten „gor¹cy" pieni¹dz czeka na okazje do wydania.

Wbrew nadziejom NBP niemal zerowe stopy procentowe nie prze³o¿y³y siê na wzrost kredytów dla przedsiêbiorstw – ich poziom pozostaje praktycznie niezmieniony od ubieg³ego roku. Banki pozostaj¹ bardzo ostro¿ne, nie tylko ze wzglêdu na obawy o perspektywy wzrostu, ale i du¿¹ niepewnoœæ co do przysz³ych rozstrzygniêæ losów kredytów frankowych. Wol¹ inwestowaæ w papiery skarbowe (nieobjête podatkiem bankowym), a obni¿one dochody odsetkowe kompensuj¹ wzrostem op³at bankowych i prowizji. Jednak niedostatek kredytu bankowego z nawi¹zk¹ pokrywaj¹ transfery z bud¿etu. To te¿ przyczynia siê do wzrostu inflacji.

inflacyjne rosn¹

Niemniej niskie stopy procentowe zachêcaj¹ do spekulacji. Roœnie zainteresowanie kredytami mieszkaniowymi – tylko w maju 2021 r. banki przyjê³y ponad 47,6 tys. wniosków kredytowych – o 65 proc. wiêcej ni¿ rok temu. To s¹ typowe wtórne efekty pieniê¿ne pierwotnego szoku kosztowego. Równolegle rosn¹ ceny nieruchomoœci – ceny mieszkañ w du¿ych miastach wzros³y œrednio o 10–12 proc. w ci¹gu ostatnich piêciu miesiêcy. Ale roœnie i ryzyko pêkniêcia bañki spekulacyjnej, gdy za jakiœ czas NBP bêdzie zmuszony podnieœæ stopy procentowe.

Istotnym czynnikiem wp³ywaj¹cym na poziom inflacji s¹ oczekiwania inflacyjne uczestników rynku. RPP wydaje siê jednak nie przywi¹zywaæ do tego czynnika wiêkszego znaczenia. Oczekiwania inflacyjne nie pojawiaj¹ siê w ¿adnym z komunikatów po tegorocznych posiedzeniu RPP (choæ kilkakrotnie wspomniany jest na przyk³ad – jako czynnik wzrostu cen – wzrost op³at za wywóz œmieci). Tymczasem oczekiwania kszta³tuj¹ zachowania uczestników rynku, w tym tak kluczowe, jak ¿¹dania podwy¿ek p³ac czy sk³onnoœæ do podnoszenia cen.

Badania NBP wskazuj¹, ¿e oczekiwania inflacyjne przedsiêbiorstw osi¹gnê³y w marcu br. najwy¿szy poziom od 2008 r. – 57 proc. respondentów spodziewa siê wzrostu inflacji, a jedynie 5,4 proc. oczekuje jej spadku. Z kolei z badañ oczekiwañ inflacyjnych konsumentów prowadzonych przez GUS wynika, ¿e ju¿ od d³u¿szego czasu liczba respondentów przewiduj¹cych przyspieszenie inflacji jest niemal dwukrotnie wy¿sza ni¿ liczba respondentów oczekuj¹cych spadku inflacji lub jej stabilizacji. W œwietle zapowiedzi dalszych transferów z bud¿etu pañstwa dla ró¿nych grup spo³ecznych, przedstawionych niedawno w rz¹dowym Polskim £adzie, oczekiwania te mog¹ siê dalej utrwalaæ.

Podatek inflacyjny

W tych okolicznoœciach brak reakcji NBP na obserwowany rozwój wydarzeñ jest niezrozumia³y. Lekcewa¿enie utrzymuj¹cej siê od wielu miesiêcy inflacji na poziomie znacznie powy¿ej celu inflacyjnego nie tylko powoduje zakotwiczenie siê wysokich oczekiwañ inflacyjnych w œwiadomoœci uczestników rynku. Uporczywe ignorowanie przez NBP konstytucyjnego zobowi¹zania do dbania o stabilnoœæ pieni¹dza rodzi te¿ podejrzenia co do rzeczywistych intencji banku centralnego. Taka skrajnie „go³êbia" polityka mo¿e byæ bowiem interpretowana jako œwiadome wsparcie rz¹dowej polityki rozdawania pieniêdzy kosztem wzrostu inflacji.

Warto wiêc podkreœliæ, ¿e wygenerowany przez NBP „podatek inflacyjny" obni¿a realny poziom p³ac i emerytur. Na przyk³ad w przypadku przeciêtnej emerytury tolerowana obecnie przez NBP inflacja na poziomie 5 proc. „zjada" w ci¹gu roku 1500 z³ si³y nabywczej – to wiêcej ni¿ 13. emerytura, z której tak ciesz¹ siê nasi seniorzy.

Upieranie siê, ¿e przyspieszenie inflacji jest wywo³ane przejœciowymi czynnikami pozostaj¹cymi poza kontrol¹ polityki pieniê¿nej i ¿e wystarczy poczekaæ z za³o¿onymi rêkami, a¿ inflacja sama przejdzie, jest w tej sytuacji ma³o przekonuj¹ce. Bank centralny powinien ju¿ reagowaæ, jeœli ma zachowaæ wiarygodnoœæ.

Autor jest ekonomist¹, pos³em Koalicji Obywatelskiej, w latach 1995–1997 minister spraw zagranicznych, 1998–2004 cz³onek RPP, a 2004–2009 i 2014–2019 europose³

Football news:

Ronaldinho: I'm watching Milan, I hope they will continue to progress. I'm waiting for Monza in Serie A
Lautaro Martinez: Messi is the best player in the world. He is a model for everyone, we must learn from him
Manchester United and Real Madrid are close to an agreement on Varane. The defender will be paid 45-55 million euros
Fernando Torres took charge of the Atletico U19 team
Milan is Interested in Brandt from Borussia Dortmund
Novak Djokovic: Zlatan is a real fighter and a champion. I hope Milan will perform well in the Champions League
Lewandowski about the prize for the best player in Germany: Getting it twice in a row is a rare phenomenon, I am proud