« La politique monétaire restrictive de la BCE risque de produire une récession »

Il faut reconnaître qu’il est difficile de porter un jugement sur l’évolution de la politique de la Banque centrale européenne (BCE), annoncée mi-décembre 2021 et mise en œuvre dès le mois de mars 2022. La BCE a mis fin aux programmes d’achat des titres publics entre mars et juin, puis a augmenté le taux directeur de 200 points de base entre juillet et octobre. En effet, l’objectif de la politique monétaire dans la zone euro est limité à la stabilité des prix, soit un taux d’inflation annuel moyen de 2 %.

On peut donc tout d’abord comprendre la réaction restrictive de la BCE quand la dynamique des prix a accéléré au tournant des années 2021-2022. La thèse d’une inflation temporaire a été remplacée par celle d’un phénomène structurel qui pourrait conduire à une inversion à moyen terme des anticipations de stabilité des prix. De plus, le revirement restrictif annoncé par la Réserve fédérale américaine en novembre 2021 a immédiatement rehaussé la courbe des taux d’intérêt sur les marchés, si bien qu’une attitude passive de la BCE aurait mis en péril son contrôle sur la transmission de sa politique monétaire.

Mais le problème est que, au moins dans la zone euro, la réponse monétaire restrictive ne peut atteindre la cible de 2 % d’inflation avant d’avoir provoqué une sévère récession.

Quatrième récession en quinze ans

A la différence des Etats-Unis, l’origine de l’inflation européenne est due aux goulots d’étranglement du côté de l’offre plutôt qu’à une augmentation excessive de la demande. Les coupures dans les chaînes internationales de la valeur, causées par la pandémie et concentrées sur l’énergie et d’autres matières premières stratégiques, ont été plus persistantes que prévu. En outre, la guerre en Ukraine a fortement aggravé ces déséquilibres préexistants et a déclenché une chute tendancielle de l’offre. La politique monétaire restrictive que la BCE est en train de poursuivre ne peut pas directement corriger ces données négatives du côté de l’offre. Elle est seulement en état de limiter les ajustements de prix à la hausse en réduisant la demande, c’est-à-dire en causant une quatrième récession en quinze ans dans la zone euro…

La critique de Jean-Paul Fitoussi à l’encontre de la nouvelle politique monétaire de la BCE était encore plus radicale que la mienne lorsque nous en débattions. Cependant, notre avis commun était que la BCE se trouvait entre le marteau et l’enclume : son objectif institutionnel (la stabilité des prix) aurait justifié, en principe, une restriction monétaire sévère ; mais une telle politique aurait un coût économique et social à long terme trop élevé. Notre prévision était que la BCE ferait un compromis, c’est-à-dire une restriction monétaire graduelle débouchant sur une situation de stagflation [croissance atone et inflation forte simultanément].

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