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Emisión, inflación y precios: quién tuvo razón en el debate de campaña más técnico

Días atrás, el candidato de Juntos Diego Santilli afirmó en Radio Con Vos que hay "una emisión descontrolada" y se generó una contienda verbal público mediática en torno a ello.

En en ese contexto, El Cronista consultó al Banco Central (BCRA) para conocer la postura de la autoridad monetaria. Y la respuesta que llegó desde el organismo fue contundente: "El Central sigue la evolución del circulante y de M2 privado (dinero transaccional, es decir, neteando cuenta corriente remunerada de los fondos comunes de inversión). Ese circulante se encuentra debajo de los promedios históricos".

En línea con estas declaraciones, las fuentes del BCRA agregaron: "La Base Monetaria es un muy mal indicador, porque está muy afectada por cambios regulatorios. Encajes, deducciones, entre otros, distorsionan. El M2 y el circulante se encuentran debajo del promedio de 2010 - 2019, medido contra PBI".

Además, en el BCRA enfatizaron que la emisión monetaria "no es equivalente al circulante en poder del público" y que parte de la emisión es absorbida por el propio BCRA, "a través de Leliq y pases".

También resaltaron que el M3 privado creció más que los medios de pago durante la pandemia y que actualmente se mantiene por sobre el registro promedio entre 2010-2019. "Este comportamiento se explicó por la demanda de depósitos a plazo, que actualmente se ubica en un nivel históricamente elevado (6,8% del PIB)", explicaron.

En el mercado existen distintas opiniones respecto de la dinámica de los agregados. Irina Moroni, economista jefe de Fundación Capital, consignó: "La creación primaria de dinero que se está viendo exige un mayor esfuerzo de esterilización, implicando un crecimiento cada vez mayor del stock de Leliq y pases. Los pagos de intereses que estos generan obligó en lo que va del año una emisión similar a la asistencia monetaria para financiar el déficit".

Moroni destacó que el stock de pasivos monetarios acumula un alza del 38,8% a septiembre y proyectó que termine el año con un ritmo de incremento de 55,3% interanual.

"Si a esto se suma el 76,9% que aumentaron en 2020, vemos que el stock total de pesos casi se triplicó en los últimos dos años", añadió la economista.

Moroni subrayó que "hay que estar atentos al comportamiento de la demanda de dinero, que se estancó por debajo del 11% del PBI".

Y advirtió: "El ratio de M2 privado sobre PBI se ubicó en 10,1% en el tercer trimestre, por debajo del 11,3% promedio de la última década. Esta aceleración en la emisión monetaria de la segunda mitad del año 2021, junto a una demanda de dinero estancada, presionan también sobre la inflación del próximo año".

A modo de conclusión, Moroni sintetizó: "La salida hacia adelante es la virtuosa, vía incremento en la demanda de dinero, producto de un crecimiento económico".

Por su parte, Pedro Martínez Gerber, economista de PxQ, sostuvo: "Cuando empezaron las dudas sobre la sostenibilidad de la estrategia cambiaria y el BCRA comenzó a perder divisas en el MULC y por intervención en la brecha eso se trasladó a una peor performance del Tesoro en las licitaciones. La crisis política post PASO profundizó la desconfianza. Si no se se reduce la inestabilidad macro, el Tesoro va a tener problemas para el roll-over y requerirá más asistencia monetaria".

"Más emisión, con baja demanda de activos en pesos, es más presión sobre el dólar", consignó Martínez Gerber.

No obstante, recordó que los pasivos remunerados, a diferencia de lo que sucedía con las Lebac, están en manos de entidades reguladas, que no pueden dolarizarse, con lo cual "no representan un riesgo tan elevado". A su vez, mencionó que la tasa de interés está por debajo de la inflación esperada. "Por ahora no hay una dinámica insostenible", indicó.

Por su parte, Gabriel Rubinstein, director de GRA Consultora, afirmó que "la expansión de Base Monetaria en los últimos 24 meses fue del 120% y la inflación de 110 por ciento. A su vez, la expansión del M2 fue en el orden del 170 por ciento. Habrá que tratar de explicar, en todo caso, por qué la inflación no fue mayor".

Rubinstein agregó que "no hay ninguna razón para que la demanda de base monetaria o de M2 crezca considerablemente". Y resumió: "Si la demanda es estable, la oferta determina el nivel de precios, al menos en la Argentina".

Por último, Rubinstein estimó que para la parte final del año va a aumentar mucho la oferta monetaria, "por el déficit fiscal que va a aumentar mucho y, a la vez, está aumentando más por el plan 'platita'".

El economista señaló, en ese sentido, que "se está metiendo más leña al fuego".

En tanto, un informe reciente de la consultora LCG señaló que la economía puede convivir con el actual stock de pases y Leliq, como sucedió en otras oportunidades, pero aclaró: "El problema es que la dinámica hace que en algún umbral (no conocido ex ante) el sistema financiero pueda sufrir inestabilidad por falta de confianza en el sistema bancario".

LCG se pregunta cuál es la salida virtuosa y se responde a sí mismo: "Que el público decida tener más pesos en sus bolsillos para atesorar, aunque es casi imposible que suceda". 

El informe consigna que existen otras soliciones con costos asociados. Una de ellas es la de achicar la hoja de balance contra reservas. "Es lo que se hizo en 2018 y 2019, pero ahora tampoco luce como una opción disponible".

"Otra solución es básicamente inflacionar (¿vía una devaluación?) hasta el punto tal que se licúe el stock de pasivos remunerados".